德隆唐氏：初级资本市场下的唐吉珂德（2008-02）

大槐树

没有一个案件像德隆这样，在法律上引发如此巨大的震动。2006年1月1日，德隆案尚未审结，新《公司法》和新《证券法》已经正式施行


文 本刊实习记者 马丽


一个在中国资本市场上呼风唤雨十多年的企业帝国，如今已经成为了历史。它存在的十八年，或许没有人提起，但是它覆灭的两个月，没有人会忘记。因为它与中国金融体制的完善连在了一起。

没有一个案件像德隆这样，带来法律如此的震动。2006年1月1日，德隆案尚未审结，新《公司法》和新《证券法》已经正式施行。
如果德隆时期就有新法，那么李学勤就不用绝食逼债，因为他可以选择状告股价操纵者，获得民事赔偿；如果德隆时期就有新法，德隆就不能轻易挪用客户的巨额资金，因为券商和客户之间已经有了一道防火墙；如果德隆时期就有新法，德隆危机就不会日积月累直至无法挽回，因为监管部门不会也不能坐等危机爆发。

但是如果的事是没有意义的，德隆倒下了，股民受伤了。好在我们依稀能看到，新法的出台终止了更多类德隆的脚步，也抚慰了更多中小股民的心灵。
呼啦啦似大厦倾
2004年4月14日，对德隆来说是一个刻骨铭心的日子。这一天，德隆“老三股”集体雪崩；这天以后，德隆不可逆转地走向了死亡。
中国人忌讳“4”，而这个日期出现了三个“4”，不知这是命定还是巧合。
目前已在武汉蔡甸监狱服刑近两年的唐万新，或许当天并没有意识到这一天会成为德隆的末日。
数周之内，德隆就轻而易举地将过去5年的涨幅尽数抹去，流通市值从最高峰时的206.8亿元降到2004年5月25日的50.06亿元，蒸发了160亿元之巨；市场之外，多家银行和上市公司深陷德隆黑洞，为求自保，又展开了瓜分德隆资产的竞争。至此，曾经为德隆创下不朽神话的“三驾马车”终于车仰马翻。

德隆败局已定，只是唐万新不自觉。他或许以为这只是一次休克，万丈雄心的他还可以对德隆来一次休克疗法。
然而湘火炬与合金投资吸收合并案，未被证监会受理；“罗布泊钾盐”项目未获开发银行贷款；卖掉ST中燕，仍不能阻止危机的火速恶化。更为致命的是，先后与民生银行、美国机电基金、JP摩根、高盛中国等企业商谈的拯救计划，均告失败。

至此，唐万新还是没有放弃。但是2006年4月29日，武汉市中院的一纸判决彻底结束了他的帝国梦，结束了德隆系十年来在资本市场的叱咤风云，也结束了德隆以资本为纽带整合传统产业的理念。

武汉市中院以变相吸收公众存款和操纵证券交易价格罪判处德隆总裁唐万新有期徒刑8年，并处罚金人民币40万元。另外，本案中起诉的三家企业和德隆的6位高管也分别受到惩处。上海友联管理研究中心有限公司因非法吸收公众存款罪判处罚金3亿元，德隆国际战略投资有限公司、新疆德隆（集团）有限责任公司因操纵证券交易价格罪，判处罚金各50亿元。这是迄今为止涉及证券市场额度最高的一次罚款。

根据该判决，德隆非法、变相吸收公众存款437亿元，其中未兑付资金余额为167亿余元人民币。在操作过程中共动用了24705个股东账户，采取连续买卖、自买自卖等方式，长期制造“老三股”价格异常波动，股票价格长期居高，非法获利98.61亿元。

从“熊市不倒翁”到“领跌明星”，德隆的股市神话原来是一段自弹自唱的表演。
德隆国际战略投资公司的一位战略监控经理认为，湘火炬、合金投资和新疆屯河这“老三股”的股价最终压跨了德隆这头骆驼。
梦想从“朋友”开始
唐氏有四个兄弟，唐万里、唐万平、唐万川和唐万新。在德隆风光无限的十八年里，人送“万里平川一片新”。
其中老大唐万里和老幺唐万新是关键人物，这两个人，一个主导着德隆的实业大局，一个导演着德隆的金融大戏。事实证明，在产融结合的道路上，唐万新的思维占据了绝对的支配地位。

唐万新很理想主义，读高中的时候，跑到外边找了一块地，想边种地边做学问，后来被家里发现拉了回来。此后经年，唐万新的身上总会流露出梦想家的影子。

1986年，靠400元钱唐氏兄弟创办“朋友”公司，经营彩扩业务。频繁往来于乌鲁木齐与广州之间，把从新疆客户手上收来的胶卷拿到广东冲印成照片。后来买了台旧机器，由于“朋友”的产品比人家便宜了一半，抓住了整个市场，1年赚了100万元。这是德隆的“第一桶金”。

但是这桶金在唐氏的钱袋里没有呆多久，就在随后铺开的贸易、服装、食品加工等行业中千金散尽。那个时候，唐氏兄弟就显示出“跌倒了再爬起来，大不了从头再来”的豪气和魄力。

唐万新的资本征途和中国的资本市场同时起步。1992年，唐氏走南闯北，大量转卖法人股，在“一级半市场”上获得巨利。在此基础上，新疆德隆实业公司成立，这也是德隆系唐氏事业的起点。这期间，唐万新的得意之作莫过于带领5000新疆老乡南下深圳抢购新股认购抽签表，著名的“8·10”风波又给德隆带来了第二桶金。

1994年，德隆参股新疆金融租赁公司，承包了其在武汉证券交易中心的席位。唐万新由此获得第一个金融管道，发现了点石成金的妙法。随后的一年，德隆以新疆金融租赁的名义，在武汉、北京等地融资3亿多元，账外循环，全部由德隆直接使用。

至此，德隆脚踩实业和金融两翼的特点已初现端倪。
1996年是德隆发展史上的一个分水岭。
这个时候，德隆的理念已经成熟，即以资本运作为纽带，通过企业并购，整合传统产业，为传统产业引进新技术、新产品，增强其核心竞争能力；同时在全球范围内整合传统产业市场与销售通道，积极寻求战略合作，提高中国传统产业产品的市场占有率和市场份额。

该年10月，德隆入主新疆屯河，随后一年，相继控股沈阳合金和湘火炬。由此，德隆的“老三股”全部归位，德隆神话开始上演。
德隆神话由三部分组成:一是“老三股”的股价涨幅惊人。沈阳合金6年来累计涨幅达2597％，而湘火炬、新疆屯河的累计涨幅也接近1000％；二是通过并购打造了漫长无比的产业链，包括水泥、电动工具、机电设备、汽车零部件、重型卡车、精细化工、金融、保险、信托、租赁、农业、畜牧业、种业、矿业、林业、纺织业、食品、果蔬、饮料、糖业、旅游、文化、体育等；三是控股参股公司多达177家，仅上市公司就有“老三股”、天山股份、重庆实业、北京中燕六家。

截至2004年，德隆号称总资产400余亿元。这是神话的巅峰。
当梦想照进现实
“借助中国资本市场的力量，对没有形成高度垄断的行业进行市场重组”。这是德隆的理念，也是唐万新的梦想。
然而当梦想照进现实，一切都变了味道。为了实业运作资本，但是运作的手段让德隆陷入资本的泥潭无法自拔。到了最后，非但没有为实业注入新的活力，还要倚赖实业填补金融的漏洞，最终拖垮了实业。

萨尼威投资管理顾问公司董事长兼首席咨询顾问刘亚军认为，德隆所谓“产业整合”的全部运作都是围绕着“融资——并购新的强大融资平台（增发、担保、抵押、质押、信用）——再融资进行更大的并购（产业整合）”的螺旋式循环进行的。在这样一条主线下，德隆即使有心，也无力对被并购的企业进行真正的改造，使其达到德隆“创造价值”的初衷。

表面看来，德隆以“老三股”为核心进行了大刀阔斧的产业整合，整合的成绩似乎也很优异：新疆屯河番茄酱制品产能居亚洲第一、世界第二；沈阳合金成为中国最大的电动工具生产基地；湘火炬成为全球最大的刹车系统供应商。

然而，事实是规模的扩大，并没有带来业绩的提升，相反“老三股”的净利润率在整合后一直呈下降趋势。
“老三股”的股价完全脱离了“老三股”的业绩。对德隆的审计报告显示，“老三股”的流通股90％以上全在德隆的控制之中，德隆自买自卖量占总交易量的最高比例在99％以上。股价推高本身是一个完全操于德隆之手的数字游戏。

按照唐万新最初的理念，融资的目的是为了产业的整合。然而事实上，德隆400多亿元的融资绝大部分用来并购，并购的目的是再融资。不是唐万新放弃了最初的梦想，而是他启动的是一个饮鸩止渴的游戏。　

为了护住德隆系的资金盘面，避免股价大幅缩水，在连续几年的漫漫熊市中，德隆的“三驾马车”始终维持在较高价位，虽然支撑了德隆再融资的大局，但同时却成为欲罢不能、必须以极高的代价偿付的无底洞。这个代价在2000年的时候达到了每月1亿元。

唐万新在讯问笔录里坦承，“从2001年起，德隆每天都有到期无法兑付的资金，导致发生了客户游行、以自杀相威胁、砸营业部等事件。只有在2003年的5月和6月两个月是绝对平静的”。所以，想方设法搞到钱，成了德隆不得不做的头等大事，但饮鸩止渴却把资金黑洞越织越大。

危机爆发后，亚星客车原董事长李学勤绝食逼债。唐万里一面安慰李学勤，一面忍不住老泪纵横，“金融风险太大了，还是做实业稳当，这次事情过去后再也不搞金融了。”

德隆终究也没能跨越这个槛。
德隆之死
德隆死了，死于银根紧缩还是产业链漫长，这个争论已经不重要了。站在改革开放三十年的时点上，我们更愿意说德隆是体制纵容下的玩火自焚。

2001年，中国的监管环境发生了根本变化。从这一年开始，中国证券市场结束持续了十余年的以“发展”为主旋律的“发展”与“规范”二重奏，开启了“规范”奏出强音的时代。

德隆已经嗅到了这种变化，但是这个踏上失控列车的庞然大物已经无法回头。
“正是中国章法无度的金融体系造成了德隆的昨日，也导致了德隆的今天”。著名并购专家王巍在其文章中对德隆寄予很大的同情，在他看来“德隆立意高远，却不得不在中国这个相当初级的经济基础上四面出击。举目望去，鲜有同道，倒像是当代的唐吉珂德”。

德隆的覆灭，是一个制度逐渐完善的代价。从某种意义上说，德隆的死是必然的，今天即使没有德隆的玩火自焚，也会有另外一个企业试探雷区。

作为改革开放后第一批成长起来的民营企业，德隆用自己的消亡换来了制度的相对完善。
唐万新在监视居住时曾说：“只要保我一条命，10年以后出来我还是一条好汉！”凭唐万新的魄力，他会成为一条好汉，但是再也无法复制德隆神话。